在部分業(yè)內人士看來(lái)，當前海外市場(chǎng)的外溢效應大概率會(huì )被中國利率債的性?xún)r(jià)比優(yōu)勢所沖抵。在全球金融市場(chǎng)動(dòng)蕩的大環(huán)境中，國內利率債依然是相對安全的避險產(chǎn)品，可加大配置力度。

　　市場(chǎng)多空交織

　　近期，國內債市收益率呈現出了窄幅波動(dòng)的格局，在多空因素交織閃現的大背景下，市場(chǎng)分歧開(kāi)始逐步顯現。

　　較為謹慎的機構認為，在國內“防風(fēng)險+類(lèi)滯脹”的大環(huán)境中，包括基本面、政策面、全球市場(chǎng)聯(lián)動(dòng)在內的諸多因素都將指向利率上行。

　　一方面，歐美經(jīng)濟復蘇預期走強將帶動(dòng)后續全球通脹預期升溫——尤其是中國是否會(huì )面臨輸入性通脹的壓力，同時(shí)，央行會(huì )否收緊貨幣政策來(lái)應對不斷抬升的通脹預期亦使不少機構陷入擔憂(yōu)。另一方面，今年國內的財政赤字目標最終擬定在3.2%，對應的赤字規模為3.57萬(wàn)億元，而新增專(zhuān)項債的額度為3.65萬(wàn)億元，疊加近期財政部開(kāi)始下達提前批的地方債額度，這又引發(fā)了市場(chǎng)對后續利率債供給的擔憂(yōu)。

　　“考慮到市場(chǎng)對通脹、供給、美債利率上行已經(jīng)有了一定預期，且預期分歧處于收斂狀態(tài)，則債市不太會(huì )出現暴跌行情，用‘鈍刀割肉’來(lái)形容更為貼切。不過(guò)，在美債利率長(cháng)期上行的確定性背景下，我們認為中債很難獨善其身?！眹┚补淌帐紫治鰩燅麧h說(shuō)，“3月份期間，因為管理層維穩資金面、供給壓力尚未釋放，因此債市窗口期相對友好，可各機構切不可因此放松警惕，建議越漲越賣(mài)、降低久期，應對接下來(lái)可能的大波動(dòng)風(fēng)險?！?/p>

　　當然，也有部分機構對后市表現持相對樂(lè )觀(guān)態(tài)度。

　　來(lái)自中信建投證券宏觀(guān)經(jīng)濟與固定收益研究團隊的觀(guān)點(diǎn)認為，當前債市已在磨頂階段。首先，伴隨美債、通脹、供需等前期利空的逐步出盡，機構久期和杠桿等調整已陸續到位，市場(chǎng)對利空反應趨于鈍化，10年期國債在2020年11月創(chuàng )出3.35%的階段高位后逐步回落，近期沖高已不再突破3.30%一線(xiàn)。其次，此輪收益率上行至今，國債、國開(kāi)債、地方債等主要利率債品種已普遍較新冠肺炎疫情暴發(fā)前期的歷史分位上行10至20個(gè)百分點(diǎn)左右。

　　“中國實(shí)際利率在過(guò)去一年里已經(jīng)領(lǐng)先于全球抬升，后面受經(jīng)濟向好推升的空間其實(shí)十分有限?！币晃蝗探灰讍T向記者表示，“另外，身處中國逆周期調節政策穩步退出的階段，今年財政赤字的規?；貧w常態(tài)化，雖然3.2%的赤字率疊加3.65萬(wàn)億元的新增專(zhuān)項債額度略高于市場(chǎng)年初的預期，可與去年相比還是有所壓縮。綜合考量，后續利率債的消化壓力應該不大?！?/p>

　　樂(lè )觀(guān)情緒抬頭

　　記者在采訪(fǎng)中發(fā)現，當前包括中金公司在內的多家機構判斷，中美貨幣政策節奏已經(jīng)存在明顯差異，中國狹義流動(dòng)性提前于歐美央行進(jìn)行了收緊，在后續核心通脹壓力不大的背景下，國內央行不太可能進(jìn)一步主動(dòng)加息提價(jià)來(lái)收緊狹義流動(dòng)性。

　　事實(shí)上，自2018年以來(lái)，中國公開(kāi)市場(chǎng)基準利率的變動(dòng)無(wú)論是從幅度還是節奏來(lái)看，都開(kāi)始與美聯(lián)儲脫鉤。比如，2018年，央行為對沖經(jīng)濟下滑壓力，率先放松了狹義流動(dòng)性進(jìn)行逆周期調節；去年4、5月份，央行在看到疫情逐步受控后，又開(kāi)始將政策重點(diǎn)轉向控杠桿、防套利，領(lǐng)先于全球進(jìn)行了狹義流動(dòng)性的收緊。

　　不僅如此，“當前信用風(fēng)險尚未完全消散，貨幣端出現收緊的可能性非常小?！鄙鲜鼋灰讍T直言。

　　由此，在“全球利率抬升，中國利率也會(huì )上行”的邏輯已經(jīng)不再適用的情況下，投資者其實(shí)無(wú)需過(guò)度擔憂(yōu)貨幣政策的進(jìn)一步收縮，以及無(wú)風(fēng)險利率的大幅跳漲。

　　華創(chuàng )證券固收團隊首席分析師周冠南并稱(chēng)：“在經(jīng)濟、貨幣周期相對獨立的情況下，國內債市依然會(huì )保持以?xún)葹橹鞯男星樽邉??！?/p>

　　值得一提的是，來(lái)自境外機構的配置力量還將為國內債市利率的回落提供一定的助力。

　　據天風(fēng)證券研究所統計，2021年2月，境外機構依舊保持了增持人民幣債券的態(tài)勢。細分券種來(lái)看，利率債方面，境外機構分別增持了國債、國開(kāi)債、農發(fā)債、進(jìn)出口債618億元、194億元、74億元、32億元；信用債方面，境外機構分別增持了中票、企業(yè)債、短融53億元、3億元、2億元；此外，境外機構還增持了地方政府債1億元。

　　顯然，“隨著(zhù)海外利率的抬升，中國高利率的性?xún)r(jià)比優(yōu)勢逐步縮小，國內債券會(huì )遭到境外機構拋售”的市場(chǎng)擔憂(yōu)目前并未出現。畢竟，當前中外利差仍處在歷史相對高位，疊加人民幣匯率的穩定表現，對于配置型機構而言，中國債券的性?xún)r(jià)比優(yōu)勢猶存。

　　短期環(huán)境友好

　　短期內，在以股市為代表的風(fēng)險資產(chǎn)依然疲弱——股市破位下跌，股票基金贖回加速，部分資金回流至貨基、債基避險，央行呵護資金面維持相對寬松狀態(tài)的情況下，債市所面對的環(huán)境依舊較為友好，利率上行風(fēng)險有限。

　　而基于國內基本面和海外市場(chǎng)信號暫難以構成超預期的貨幣政策調整，且債市最悲觀(guān)階段已過(guò)去的判斷，則具體到投資布局方面，不少機構建議，一季度可以加大利率債的配置力度，持券待漲，通過(guò)5年左右久期品種抓住交易性機會(huì )。

　　更有樂(lè )觀(guān)的機構判斷，待央行為遏制高通脹或防范資產(chǎn)價(jià)格泡沫而緊貨幣、中美債市共振、利率債供給大增超預期等諸多“地雷”被一一證偽或排除后，債市有望迎來(lái)趨勢性“牛市”行情。有鑒于此，基于債市收益率長(cháng)期有望下行的預判，目前逢高配置長(cháng)久期債券“吃票息”應是性?xún)r(jià)比較高的策略。短期資金利率的波動(dòng)僅是債券牛市顛簸中的“小風(fēng)浪”，總將被牛市推平。