限產(chǎn)擾動(dòng)供給

　　2018年三季度以來(lái)，環(huán)保松動(dòng)導致采暖季限產(chǎn)執行相對寬松，華北焦企的整體開(kāi)工基本處于同期高位運行，最新開(kāi)工率為82.6%，略高于去年同期。江蘇徐州地區的焦企也在年底逐步復產(chǎn)，帶動(dòng)華東焦企開(kāi)工率上行，最新開(kāi)工率為80.22%，大幅高于去年同期水平。前期整體焦企開(kāi)工基本上處于同期較高位置，導致焦炭自身供應壓力較大，上周雖有河北、山東焦企聯(lián)合漲價(jià)，但更多可能是針對部分鋼企庫存水平偏低的情況。在自身供給問(wèn)題未得到較好解決的前提下，焦企連續提漲底氣略顯不足。

　　隨著(zhù)近期山西臨汾地區空氣質(zhì)量變差，臨汾政府要求焦企進(jìn)行環(huán)保限產(chǎn)，延長(cháng)結焦時(shí)間至48小時(shí)，并寫(xiě)下環(huán)保承諾書(shū)，環(huán)保督查組也將駐廠(chǎng)檢查?，F多數焦企已開(kāi)始限產(chǎn)，將逐步限產(chǎn)至50％，個(gè)別悶爐，部分焦企趁限產(chǎn)時(shí)間內檢修，預計限產(chǎn)時(shí)間到3月31日。從數據來(lái)看，當前焦爐產(chǎn)能利用率為81.8%，處于同比高位額，邊際增量已有限。近期的限產(chǎn)事件也將帶動(dòng)開(kāi)工邊際下移，將有利于改善前期偏弱的供需格局，在供給端形成支撐，并增強焦企自身的提漲信心。

　　成本支撐趨強

　　去年11月以來(lái)，黑色系雖然經(jīng)歷了大跌但焦煤端下行并不明顯，主要原因還在于年底下游的補庫需求及當時(shí)查超、環(huán)保及礦難造成焦煤供給持續偏緊。焦煤價(jià)格的剛性也導致了焦企煉焦成本的剛性，使利潤壓縮無(wú)法繼續向上游進(jìn)行傳導，因此當焦企利潤被壓縮之后，導致焦企的挺價(jià)意愿也逐步增強。

　　當前來(lái)看，焦煤供給偏緊格局并未改善。首先，春節期間煤礦整體開(kāi)工處于洼地，雖然近期將陸續復產(chǎn)，但整體內煤供給仍略偏緊。其次，外煤端矛盾逐步凸顯。節前政府要求對包括鲅魚(yú)圈、丹東港和大連港在內的幾個(gè)東北部港口實(shí)行煉焦煤進(jìn)口限制。2月20日，大連海關(guān)開(kāi)會(huì )宣布關(guān)于2019年進(jìn)口煤炭政策，規定了2019年進(jìn)口煤炭限量額度為1200萬(wàn)噸。根據統計，大連海關(guān)2018年進(jìn)口1686.7萬(wàn)噸，其中焦煤占比或達到1/4。在我國本身優(yōu)質(zhì)主焦供給偏緊的情況下，進(jìn)口限制無(wú)疑會(huì )加劇焦煤供給緊缺，對價(jià)格形成支撐。同日，AngloAmerican下屬澳洲最大煤礦MoranbahNorth停產(chǎn)檢查，其主要生產(chǎn)煤種為主焦煤，平均年產(chǎn)量約470萬(wàn)噸。經(jīng)相關(guān)機構初步預估，這將影響3個(gè)月主焦煤產(chǎn)量約117萬(wàn)噸，利多焦煤的市場(chǎng)情緒。去年年底以來(lái)，蒙煤通關(guān)持續維持在較低水平，目前日通關(guān)維持在300—500車(chē)/日，在蒙煤通關(guān)數量未恢復至合理水平的情況下，外煤供給縮減勢必會(huì )加劇焦煤供給緊缺格局，對價(jià)格形成支撐，從而支撐焦炭。

　　目前，下游鋼廠(chǎng)需求處于“真空期”，采購成交處于洼點(diǎn)，對于焦炭補庫意愿暫未啟動(dòng)，近期的一輪提漲主要是基于某些鋼廠(chǎng)偏低庫存提出，持續性并不強。數據方面，焦炭鋼廠(chǎng)庫存隨著(zhù)近幾周的消耗逐步走低，最新庫存在438萬(wàn)噸左右。焦企庫存由于下游補庫驅動(dòng)較弱，近期持續累積，最新庫存為66萬(wàn)噸左右，累積的庫存也對前期焦企的提漲形成了壓制，目前鋼廠(chǎng)/焦企庫存比值處于同比低位。季節性來(lái)看，焦企庫存去化主要時(shí)點(diǎn)在3月初，結合目前對于民工復工時(shí)點(diǎn)估算，預估也在2月底。后續終端需求啟動(dòng)后的力度是支撐焦炭繼續上行的關(guān)鍵，不排除螺紋鋼現貨價(jià)格上行，在修復鋼廠(chǎng)利潤的基礎上帶動(dòng)焦企利潤進(jìn)一步修復，利好焦炭?jì)r(jià)格回升。但是當前市場(chǎng)對后續需求力度的爭議仍大，有待進(jìn)一步驗證。

　　港口庫存風(fēng)險有待釋放

　　從焦炭港口庫存來(lái)看，每年1—3月基本上處于季節性下滑的走勢，但今年自1月份以來(lái)庫存逆季節性上行，持續處于高位，目前值為340萬(wàn)噸，同比高出37%。其中，除了本身貿易商搶跑的投機性需求外，焦企庫存也出現前移，承接了部分貿易商的角色，因此1月以來(lái)我們看到的焦企庫存下移并非是真實(shí)需求帶動(dòng)，仍為投機性需求。貿易商補庫驅動(dòng)帶動(dòng)價(jià)格上行的邏輯被弱化，第一輪提漲也伴隨著(zhù)港口拋貨形成一定壓制，因此該風(fēng)險依然存在。后期真實(shí)需求在2月底左右啟動(dòng)后，將這部分風(fēng)險釋放，焦炭才能迎來(lái)健康上漲。

　　由于前期偏弱的基本面，導致焦炭在前十席位凈持倉上從1月中旬以來(lái)基本處于凈空狀態(tài)，但是近期伴隨焦炭?jì)r(jià)格上漲，焦炭前十凈空力量開(kāi)始衰減。在具體席位上，前期焦炭的大空頭永安期貨席位從2月初連續減持空單，目前凈持倉接近翻多狀態(tài)，因此，焦炭前期的空頭氛圍有所減弱，結構出現好轉。技術(shù)走勢上來(lái)看，我們認為焦炭1905從去年11月底1770.5低點(diǎn)開(kāi)始的反彈依然沒(méi)有走完，當前仍保持著(zhù)振蕩上行的走勢。

　　綜合來(lái)看，山西臨汾限產(chǎn)將在一定程度上緩解焦炭的供給壓力，增強焦企的提漲底氣，短期對焦炭形成一定支撐。成本端由于國內焦煤供應偏緊，疊加進(jìn)口煤通關(guān)受限以及澳洲煤礦事故擾動(dòng)，將導致焦煤保持強勢。長(cháng)期看，終端需求仍有待驗證，目前港口庫存處于高位，風(fēng)險暫未釋放。綜上，我們建議J1905短期多單暫持有，中長(cháng)期等待需求驗證。