為了推動(dòng)市場(chǎng)化債轉股擴量提質(zhì)，11月19日，發(fā)改委、人民銀行、財政部、銀保監會(huì )、證監會(huì )聯(lián)合發(fā)布了《關(guān)于鼓勵相關(guān)機構參與市場(chǎng)化債轉股的通知》（下稱(chēng)《通知》），鼓勵保險公司、私募股權投資基金、銀行、信托公司、證券公司、基金管理公司等參與市場(chǎng)化債轉股。
早在20世紀90年代，為解決國有企業(yè)負債過(guò)高、銀行不良貸款危機，中國就曾實(shí)施過(guò)一輪政策性債轉股。此輪債轉股始于2016年10月國務(wù)院發(fā)布的“54號文”，即《國務(wù)院關(guān)于積極穩妥降低企業(yè)杠桿率的意見(jiàn)》（國發(fā)〔2016〕54號）及附件《關(guān)于市場(chǎng)化銀行債權轉股權的指導意見(jiàn)》，最大特點(diǎn)就是市場(chǎng)化。
今年以來(lái)，債轉股方面的政策頻頻。1月，發(fā)改委等七部門(mén)聯(lián)合印發(fā)通知，從股債結合的綜合性方案，發(fā)股還債模式，債轉優(yōu)先股等10個(gè)方面進(jìn)一步明確了政策；6月，央行下調存款準備金率，釋放5000億元用于支持債轉股項目。
前海開(kāi)源基金董事總經(jīng)理、首席經(jīng)濟學(xué)家楊德龍對時(shí)代周報記者表示，債轉股是幫助企業(yè)疏解當前困境的重要方式?！疤貏e是現在民營(yíng)企業(yè)遇到的融資難和融資貴的問(wèn)題，一些民營(yíng)企業(yè)負債率較高，對生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)產(chǎn)生比較大的影響。通過(guò)債轉股，民營(yíng)企業(yè)的財務(wù)負擔將會(huì )大大減輕”。
債轉股顯著(zhù)降低負債率
國家發(fā)改委的數據顯示，截至今年7月31日，市場(chǎng)化債轉股簽約金額達到17325億元，資金到位3516億元，資金到位率20.29%，涉及資產(chǎn)負債率較高的115家優(yōu)質(zhì)企業(yè)。
“從已經(jīng)落地的項目看，債轉股不僅明顯降低對象企業(yè)的杠桿率，更顯著(zhù)優(yōu)化了企業(yè)治理結構，推動(dòng)了國有企業(yè)混合所有制改革和轉型升級?！卑l(fā)改委財政金融司司長(cháng)陳洪宛在今年8月的發(fā)布會(huì )上表示。
市場(chǎng)化債轉股實(shí)施兩年來(lái)，企業(yè)的反饋如何？
11月25日，在北京舉辦的“中國改革論壇”上，沈陽(yáng)機床集團董事長(cháng)關(guān)錫友分享了沈陽(yáng)機床市場(chǎng)化債轉股的經(jīng)驗。
沈陽(yáng)機床雖然是我國機床行業(yè)龍頭企業(yè)，但長(cháng)期以來(lái)債務(wù)負擔比較沉重，曾一度面臨退市的風(fēng)險。關(guān)錫友表示，沈陽(yáng)機床的杠桿主要來(lái)自三個(gè)方面：第一，作為國有企業(yè)，沈陽(yáng)機床在計劃經(jīng)濟時(shí)期，一直是由國家供養，但“撥改貸”（撥款改貸款）政策發(fā)布后，形成了第一筆杠桿；第二，作為東北基礎工業(yè)領(lǐng)域的企業(yè)，沈陽(yáng)機床吸收了一些經(jīng)營(yíng)不佳的企業(yè)，背上了歷史包袱；第三，改革開(kāi)放后，為了提升企業(yè)競爭力，沈陽(yáng)機床主動(dòng)加杠桿，用了十年左右的時(shí)間投入大量資金用于技術(shù)研發(fā)。
2017年5月，沈陽(yáng)機床與沈陽(yáng)市國資委、中國建設銀行簽署合作協(xié)議，共同實(shí)施總額為92.51億元的市場(chǎng)化債轉股。關(guān)錫友認為，銀行之所以愿意參與沈陽(yáng)機床的債轉股，是因為公司研發(fā)出了世界領(lǐng)先的產(chǎn)品，未來(lái)有更多的價(jià)值可以?xún)冬F?！捌髽I(yè)創(chuàng )造了核心的價(jià)值，資本市場(chǎng)是能看到的，所以他們對我們債轉股非常支持?！?/p>
在同一場(chǎng)合，中國建設銀行原監事長(cháng)、黨委副書(shū)記謝渡揚發(fā)表演講時(shí)，總結了市場(chǎng)化債轉股的三大特點(diǎn)：第一，市場(chǎng)化債轉股已經(jīng)進(jìn)入到規?；七M(jìn)階段；第二，市場(chǎng)化債轉股的行業(yè)以關(guān)系國計民生的基礎行業(yè)為主，資金來(lái)源以社會(huì )資金為主，超過(guò)90%；第三，以“發(fā)股還債”模式為主，約占總落地簽約的90%。
“債轉股的目標企業(yè)，通過(guò)債轉股以后，平均的負債率降了12%-15%，最多的企業(yè)降了26%，這對企業(yè)杠桿率的降低發(fā)揮了明顯的作用?！敝x渡揚表示。
鼓勵機構參與政策需配套
銀行一直是實(shí)施債轉股的主力。但此次發(fā)布的《通知》拓寬市場(chǎng)化債轉股參與機構范圍，鼓勵保險公司、私募股權投資基金、銀行、信托公司、證券公司等7類(lèi)機構參與，尤其險資的參與受到市場(chǎng)關(guān)注。
《通知》明確，允許符合條件的保險集團（控股）公司、保險公司、保險資產(chǎn)管理機構設立專(zhuān)門(mén)實(shí)施機構從事市場(chǎng)化債轉股，允許保險業(yè)實(shí)施機構設立私募股權投資基金開(kāi)展市場(chǎng)化債轉股。
保險資金參與市場(chǎng)化債轉股具有期限匹配的優(yōu)勢。國務(wù)院發(fā)展研究中心金融研究所保險研究室副主任朱俊生對時(shí)代周報記者表示，保險機構（尤其是壽險公司）的負債期限較長(cháng)，這使得保險資金期限較長(cháng)，與不良資產(chǎn)處置業(yè)務(wù)周期較長(cháng)的特點(diǎn)較為匹配。
“壽險資金能為不良資產(chǎn)的跨周期處置提供長(cháng)期穩定的資金保障。同時(shí)，不良資產(chǎn)處置業(yè)務(wù)的跨周期特征也有利于緩解中長(cháng)期保險資金的配置壓力?！敝炜∩f(shuō)道。
總體上看，朱俊生認為，擬實(shí)施債轉股企業(yè)的主要訴求是增加權益資本、降低有息負債，進(jìn)而降低企業(yè)的杠桿和利息負擔，為轉型發(fā)展奠定基礎。但債轉股的企業(yè)通常都陷入困境，如果僅僅是注入資金，而沒(méi)有有效轉變企業(yè)既有的經(jīng)營(yíng)機制，將導致保險機構的股權投資面臨較大的改制風(fēng)險、定價(jià)風(fēng)險和退出風(fēng)險，這與保險資金風(fēng)險偏好程度較低的屬性相沖突。
謝渡揚指出，按照現在監管的要求，保險資金投資金融產(chǎn)品采取白名單管理，而債轉股實(shí)施機構發(fā)行的資管沉淀都是新設的產(chǎn)品，都不在原來(lái)的名單之內，使得引入保險資金也存在一些困難。
朱俊生建議，參與債轉股的相關(guān)政策需要進(jìn)一步完善。比如，國有股權交易進(jìn)場(chǎng)的剛性規定、國有股權交易評估的規則、稅收規則以及上市公司市場(chǎng)化債轉股的配套規定等。
完善退出機制是關(guān)鍵
并非所有的企業(yè)在實(shí)施債轉股時(shí)，都能像沈陽(yáng)機床一樣獲得金融機構的青睞。關(guān)錫友表示，債轉股最難的在于利益機制?！岸唐诮璧腻X(qián)變成了長(cháng)期收益，具有不確定性，因此他（金融機構）沒(méi)有積極性?！?/p>
謝渡揚認為市場(chǎng)化債轉股存在5大難點(diǎn)，分別是：資本占用多；動(dòng)員社會(huì )資金比較難；市場(chǎng)化定價(jià)難；稅費成本高；退出渠道少，退出難。而決定市場(chǎng)化債轉股成功與否的關(guān)鍵是金融機構能不能順利退出。
謝渡揚解釋稱(chēng)，市場(chǎng)化債轉股中，銀行或其他機構都是階段性的進(jìn)入，而不是作為戰略投資者進(jìn)入，這些資金能不能獲得必要的收益并安全地退出，是最后決定市場(chǎng)化債轉股全流程能否成功的條件。
一般來(lái)說(shuō)，債轉股的退出主要有三條路徑：第一，轉股企業(yè)回購；第二，未上市公司的債轉股的股份，能在相應的市場(chǎng)上流動(dòng)和出讓?zhuān)坏谌?，債轉股企業(yè)通過(guò)IPO上市，股份在二級市場(chǎng)上轉讓退出。
楊德龍認為，根據國外的經(jīng)驗，參與債轉股的機構，一般是等到經(jīng)濟周期向上、企業(yè)走出困境之后，再進(jìn)行退出?，F在股市仍然處于歷史最低的位置，還沒(méi)有一個(gè)很好的退出時(shí)機，對于參與機構來(lái)說(shuō)，也需要有足夠的耐心，等待退出時(shí)機的到來(lái)。
