近期國務(wù)院常務(wù)會(huì )議提出,抓緊建立對中小銀行實(shí)行較低存款準備金率的政策框架,這可能意味著(zhù)未來(lái)央行對于大、中、小銀行采取不同準備金率的體系更加清晰,而未必是近期要定向降準的信號。貨幣政策當前宜保持穩定,多觀(guān)察,走一步看一步。
2018年國際形勢錯綜復雜,國內金融強監管、去杠桿,經(jīng)濟結構轉型升級與周期性波動(dòng)疊加,民營(yíng)經(jīng)濟也出現了較大起伏,多重因素導致去年以來(lái)的逆周期宏觀(guān)調控政策時(shí)滯較長(cháng)。但隨著(zhù)一系列穩增長(cháng)、調結構政策的落實(shí),以及對外經(jīng)貿關(guān)系階段性緩和,市場(chǎng)信心正逐漸恢復,政策時(shí)滯也已接近尾聲。今年一季度,我國GDP同比增長(cháng)6.4%,經(jīng)濟運行開(kāi)局良好,各項主要經(jīng)濟指標也在回升。綜合考慮我國金融市場(chǎng)結構、經(jīng)濟運行狀況、流動(dòng)性水平和可用貨幣政策工具,筆者認為,短期內不具備再次調整準備金率的條件。
首先,目前我國存款準備金率基本適度。
我國法定存款準備金率曾經(jīng)超過(guò)20%,這與當時(shí)對沖外匯占款被動(dòng)投放的大量流動(dòng)性有關(guān)。2018年4月至今,人民銀行連續五次降準,累計下調人民幣存款準備金率3.5個(gè)百分點(diǎn),大型和中小型存款類(lèi)金融機構法定存款準備金率分別從17%和15%下降至13.5%和11.5%,中小銀行存款準備金率已遠低于大型銀行。此外,我國超額存款準備金率并不高,因而目前我國總準備金率基本適度。截至2018年末,我國超儲率為2.4%,比去年三季度末提高了0.9個(gè)百分點(diǎn),較去年一季度末(即本輪降準周期開(kāi)啟之前)提高了1.1個(gè)百分點(diǎn)。超儲率提升意味著(zhù)再次降準的必要性下降。
從國際比較看,我國準備金率也比較適中。從總準備金規?？?目前美國的法定存款準備金率加上超額存款準備金率合計12%左右,歐洲也差不多,日本則更高一些。當然,發(fā)達國家的法定存款準備金率特別低,只有1%、2%左右,高的是超額準備金,尤其是2008年國際金融危機以后。而在比較我國與其他國家的準備金率時(shí),應充分考慮我國金融體系以間接融資為主的特征和量?jì)r(jià)結合的貨幣政策框架。間接融資為主意味著(zhù)我們仍需主要通過(guò)銀行系統進(jìn)行金融宏觀(guān)調控,準備金率工具對中國的重要性也遠遠超過(guò)很多國家。對于直接融資占比高并且以?xún)r(jià)格型調控為主的國家來(lái)說(shuō),沒(méi)必要維持較高法定存款準備金率。
第二,我國一季度大部分經(jīng)濟數據已好轉。
中國3月官方制造業(yè)PMI錄得50.5%,高于預期的49.6%,較2月份的49.2%明顯回升,創(chuàng )5個(gè)月新高。制造業(yè)PMI五大分項指數都有不同程度上升,其中新訂單指數已連續兩個(gè)月好轉,為51.6%,比上個(gè)月上升1個(gè)百分點(diǎn),是近半年高點(diǎn),表明市場(chǎng)需求出現改善;生產(chǎn)指數則大幅上升3.2個(gè)百分點(diǎn)至52.7%,是五大分項指數中上升幅度最大的,而在手訂單、進(jìn)口、采購量等細分指數也全面回升。
最新公布的一季度經(jīng)濟數據中,工業(yè)增加值超預期回升,3月份,規模以上工業(yè)增加值同比實(shí)際增長(cháng)8.5%,較去年同期大幅提高2.5個(gè)百分點(diǎn);PPI同比增速為0.4%,較上月高0.3個(gè)百分點(diǎn),其環(huán)比增速由負轉正,為0.1%,較上月高0.2個(gè)百分點(diǎn)。此外,消費企穩回升,對GDP增長(cháng)的貢獻率達65.1%,成為驅動(dòng)經(jīng)濟增長(cháng)的主要因素。3月份,社會(huì )消費品零售總額同比增長(cháng)8.7%,增速較1~2月提高0.5個(gè)百分點(diǎn)。
金融數據也大幅反彈。3月末,社會(huì )融資規模存量同比增速為10.7%,表外融資持續恢復。M2增速從2月的8%大幅提升至8.6%,可以說(shuō)廣義貨幣供應量增加了不少。同時(shí),狹義貨幣M1已連續兩個(gè)月回升,同比增速為4.6%,較上月末大幅提高2.6個(gè)百分點(diǎn)。
第三,目前貨幣市場(chǎng)流動(dòng)性合理充裕。
目前我國利率已經(jīng)比去年下降較多。3月份,我國同業(yè)拆借加權平均利率為2.4%,比去年同期低0.32個(gè)百分點(diǎn);質(zhì)押式回購加權平均利率為2.47%,比去年同期低0.43個(gè)百分點(diǎn)。盡管3月份貨幣市場(chǎng)加權平均利率較2月份有所上行,但從各期限品種的利率看,仍持平甚至略低于今年1月份的水平。
當經(jīng)濟企穩時(shí)再降準,容易推升通脹,也容易推高資產(chǎn)價(jià)格。要警惕資金“脫實(shí)向虛”,尤其要警惕新一輪房?jì)r(jià)上漲。最近我國房地產(chǎn)出現回暖跡象,1~3月份,商品房銷(xiāo)售面積同比降幅(-0.9%)已經(jīng)比1~2月份收窄了2.7個(gè)百分點(diǎn);商品房銷(xiāo)售額增長(cháng)5.6%,增速提高2.8個(gè)百分點(diǎn)。從我國房?jì)r(jià)趨勢看,2019年3月,70個(gè)大中城市商品住宅銷(xiāo)售價(jià)格同比上漲11.3%,環(huán)比上漲0.6%。其中,一線(xiàn)(4個(gè))、二線(xiàn)(31個(gè))、三線(xiàn)(35個(gè))城市新建商品住宅銷(xiāo)售價(jià)格同比上漲分別為4.2%、12.2%和11.4%。此外,二、三線(xiàn)城市二手住宅價(jià)格漲幅較高,同比分別上漲8.2%和8.4%。
即使政策嚴控,房?jì)r(jià)依然上漲,這也意味著(zhù)未來(lái)穩定房?jì)r(jià)、防止房?jì)r(jià)進(jìn)一步上漲的壓力較大,調控的任務(wù)依然艱巨。因此,應力求實(shí)現資金在房地產(chǎn)行業(yè)和其他行業(yè)之間的合理配置,防止資金再次大量流入房地產(chǎn)領(lǐng)域、誘發(fā)投機行為。
第四,我國貨幣政策工具豐富,降準并不是解決外匯占款下降或補充流動(dòng)性缺口的充要條件。
外匯占款下降與否影響的是央行的資產(chǎn)負債表,即影響的是基礎貨幣,而降準影響的是貨幣乘數,后者僅改變央行資產(chǎn)負債表負債端的結構,將一部分法定存款準備金轉變?yōu)槌~存款準備金,并不影響央行資產(chǎn)負債表規模。貨幣總量是由基礎貨幣和貨幣乘數共同決定的。雖然基礎貨幣少了,通過(guò)提高貨幣乘數也有助于增加貨幣供應量,但前提是,要以降準來(lái)提高貨幣乘數必須通過(guò)商業(yè)銀行的行為,即商業(yè)銀行要加大貸款力度才能提高貨幣乘數。如果商業(yè)銀行不貸款,只是讓錢(qián)趴在央行賬戶(hù)上,體現為超額準備金增加,那么這并不會(huì )提高貨幣乘數。這也是過(guò)去幾年歐美央行面臨的問(wèn)題。
同樣,“用降準來(lái)逐步置換MLF”的說(shuō)法也不準確。準備金是央行負債方的組成部分,而MLF、SLF則是央行資產(chǎn)方的組成部分,實(shí)質(zhì)上是特殊的、點(diǎn)對點(diǎn)的再貸款。MLF、SLF和外匯占款之間是可以相互替代的,因為它們都是中央銀行資產(chǎn)方的組成部分,可以通過(guò)MLF等工具可以彌補外匯占款減少導致的基礎貨幣下降。而降準改變的是央行資產(chǎn)負債表的負債方的結構,事實(shí)上,通過(guò)降準增加流動(dòng)性與續作MLF不是一一對應的關(guān)系。并且,央行也無(wú)法通過(guò)降準精確彌補MLF到期帶來(lái)的流動(dòng)性缺口。
總而言之,目前我國存款準備金率基本適度,貨幣市場(chǎng)流動(dòng)性合理充裕,經(jīng)濟也出現好轉,因此短期內不具備再次降準的條件。人民銀行貨幣政策委員會(huì )2019年第一季度例會(huì )也提出,穩健的貨幣政策要松緊適度,把好貨幣供給總閘門(mén),不搞“大水漫灌”,同時(shí)保持流動(dòng)性合理充裕,廣義貨幣M2和社會(huì )融資規模增速要與國內生產(chǎn)總值名義增速相匹配。近期國務(wù)院常務(wù)會(huì )議提出,抓緊建立對中小銀行實(shí)行較低存款準備金率的政策框架,這可能意味著(zhù)未來(lái)央行對于大、中、小銀行采取不同準備金率的體系更加清晰,而未必是近期要定向降準的信號。貨幣政策當前宜保持穩定,多觀(guān)察,走一步看一步。
(作者系中國人民銀行調查統計司原司長(cháng)、中歐陸家嘴國際金融研究院常務(wù)副院長(cháng))
