4月15日，央行官網(wǎng)消息稱(chēng)，央行貨幣政策委員會(huì )第一季度例會(huì )于4月12日召開(kāi)，會(huì )議分析了當前國內外經(jīng)濟金融形勢，并以此對下一季度的貨幣政策走向作出前瞻。

　　一直以來(lái)，央行貨幣政策委員會(huì )例會(huì )都被業(yè)界視為下季度貨幣政策走向的風(fēng)向標，而此次會(huì )議內容中貨幣政策表述發(fā)生較多變化也引發(fā)熱議。

　　值得注意的是，此次會(huì )議重提“貨幣政策總閘門(mén)”，這也引發(fā)了釋放“偏緊的信號”的相關(guān)觀(guān)點(diǎn)。中信證券(24.500, 0.70, 2.94%)固定收益首席研究員明明認為，“總體而言，本次例會(huì )確認了一季度以來(lái)的貨幣政策邊際收緊，但并不代表貨幣政策轉向?！?/p>

　　興業(yè)研究在研究報告中稱(chēng)，由于經(jīng)濟與金融市場(chǎng)出現改善跡象，貨幣當局的政策重心也有所調整，在貨幣政策操作層面，這意味著(zhù)引導廣義貨幣M2與社融適度增長(cháng)、把握好逆周期調節的力度、調整優(yōu)化金融體系結構，而政策進(jìn)一步放松的必要性下降。

　　重提貨幣政策總閘門(mén)

　　與去年四季度例會(huì )內容對比，今年一季度例會(huì )內容主要有幾點(diǎn)變化值得關(guān)注。一是，會(huì )議認為，當前我國經(jīng)濟呈現健康發(fā)展，經(jīng)濟增長(cháng)保持韌性，增長(cháng)動(dòng)力加快轉換，將經(jīng)濟形勢的表述從“平穩發(fā)展”調整為“健康發(fā)展”；二是，重提“把好貨幣政策的總閘門(mén)，不搞大水漫灌”；三是會(huì )議內容多次提到防范金融風(fēng)險。

　　會(huì )議提出，穩健的貨幣政策要松緊適度，把好貨幣供給總閘門(mén)，不搞大水漫灌，同時(shí)保持流動(dòng)性合理充裕，M2和社會(huì )融資規模增速要與國內生產(chǎn)總值名義增速相匹配。

　　明明認為，重提把好貨幣政策總閘門(mén)的政策思路是對此前貨幣操作邊際收緊的確認。展望未來(lái)，今年的貨幣政策在穩健的基調下，偏緊和偏松的階段將時(shí)有替換，最終還是取決于政策對于目前經(jīng)濟和市場(chǎng)的判斷。

　　廣發(fā)證券銀行業(yè)首席分析師倪軍在研究報告中分析稱(chēng)，新增“保持戰略定力”、“把好貨幣政策總閘門(mén)，不搞大水漫灌”等表述體現出央行不希望流動(dòng)性過(guò)于寬松，意味著(zhù)短期內降準預期基本落空。

　　一季度貨幣政策操作縮量降頻，也令貨幣政策邊際收緊得到確認。明明認為，下一步的不確定性可能來(lái)自于信貸政策的變化。流動(dòng)性閘門(mén)的提法并不僅是指短期流動(dòng)性，也包括了長(cháng)期的信貸投放，對于全社會(huì )流動(dòng)性來(lái)說(shuō)，社融就是最重要的指標，本次重提流動(dòng)性閘門(mén)也可能與一季度社融的大幅增長(cháng)有關(guān)。

　　具體來(lái)看，一季度社融高歌猛進(jìn)導致兩個(gè)反向約束，一是早投放導致未來(lái)三個(gè)季度的可用額度變少，二是短期集中投放導致資產(chǎn)泡沫的風(fēng)險?！八圆慌懦磥?lái)政策通過(guò)窗口指導，平滑信貸投放的可能性，那么對于風(fēng)險資產(chǎn)來(lái)說(shuō)會(huì )有一定的壓力?！泵髅鞣Q(chēng)。

　　此外，會(huì )議內容五次提到防范金融風(fēng)險，防風(fēng)險再次受到關(guān)注。例如，會(huì )議指出，進(jìn)一步加強貨幣、財政與其他政策之間的協(xié)調，適時(shí)預調微調，注重在穩增長(cháng)的基礎上防風(fēng)險。

　　經(jīng)過(guò)2018年以來(lái)一年多的寬松，經(jīng)濟金融數據均出現超預期企穩跡象。一季度金融數據顯示，新增人民幣貸款5.81萬(wàn)億元，同比多增9526億元；社會(huì )融資規模累計增量8.18萬(wàn)億元，同比多增2.34萬(wàn)億元，3月社融增速逐漸企穩回升。

　　明明認為，重提防范金融風(fēng)險，也從側面體現了央行對經(jīng)濟相對樂(lè )觀(guān)的看法?！疤岣唛_(kāi)放條件下經(jīng)濟金融管理能力和防控風(fēng)險能力與全球經(jīng)濟的不確定性有關(guān)?！?/p>

　　18個(gè)工作日后央行重啟公開(kāi)市場(chǎng)操作

　　“目前貨幣市場(chǎng)利率已經(jīng)明顯上行，考慮到央行維護短期利率走廊的安排，公開(kāi)市場(chǎng)重啟在望，債市調整告一段落?！睂τ?2日召開(kāi)的央行貨幣政策委員會(huì )第一季度例會(huì )，明明如是分析。

　　果不其然，16日，央行公告稱(chēng)，以利率招標方式開(kāi)展了400億元逆回購操作，期限為7天，中標利率保持2.55%不變。

　　近年來(lái)，公開(kāi)市場(chǎng)操作（OMO）的規模逐漸成為市場(chǎng)判斷央行政策走向的重要依據。眾多研究機構習慣憑借這一數量信號，前瞻存款準備金率、利率等其他政策工具的未來(lái)變動(dòng)，但這一方法正在近期逐漸失靈。

　　特別是一季度以來(lái)，央行公開(kāi)市場(chǎng)操作變得審慎克制。自3月19日，央行開(kāi)展500億元逆回購操作后，3月20日至4月15日期間，央行連續18個(gè)工作日暫停逆回購操作，到4月15日DR007（銀行間市場(chǎng)存款類(lèi)機構以利率債為質(zhì)押的7天期回購利率）上升到2.80%的較高水平。

　　興業(yè)研究的上述報告稱(chēng)，3月以來(lái)央行在公開(kāi)市場(chǎng)中的投放較為節制，反映出貨幣政策微調的信號。2019年第一季度貨幣政策委員會(huì )例會(huì )的會(huì )議精神則是對這種微調的官方確認。

　　工銀國際首席經(jīng)濟學(xué)家程實(shí)認為，OMO數量信號之變，并非央行立場(chǎng)之變，而是預示著(zhù)OMO功能機制的新變革。把握OMO“數量時(shí)代”向“價(jià)格時(shí)代”的轉變，便不難理解央行的長(cháng)短期政策意圖。

　　程實(shí)分析稱(chēng)，當前公開(kāi)市場(chǎng)操作的數量信號雖然模糊，但是央行的政策立場(chǎng)依然穩健篤定。由于當前流動(dòng)性已經(jīng)穩定于合理充裕狀態(tài)，央行正在有意識地緩步慎行，一方面避免導致短期通脹壓力和金融市場(chǎng)過(guò)熱，另一方面則是把握機遇，為長(cháng)期的機制改革鋪路。

　　對于未來(lái)的貨幣政策走向，程實(shí)預計，降準、降息尚待相機抉擇；“利率并軌”仍需前期鋪路。

　　“由于當前貨幣市場(chǎng)利率和民間借貸利率均位于低位，市場(chǎng)流動(dòng)性相對充足，因此央行具有適宜的政策空間，根據不同情境從容決定降準、降息（OMO利率）的次序和時(shí)點(diǎn)?！背虒?shí)稱(chēng)。

　　程實(shí)認為，在未來(lái)繳稅、MLF（中期借貸便利）到期等因素的共振下，若出現流動(dòng)性短期緊缺并推動(dòng)貨幣市場(chǎng)利率反彈，則將大概率先行降準，以最穩妥的方式恢復流動(dòng)性的合理充裕?！跋乱粋€(gè)可能出現這一情景的時(shí)點(diǎn)是6月份?！?/p>

　　此外，如果貨幣市場(chǎng)利率保持低位，并且低于OMO利率的幅度較大，則央行將大概率推遲降準，以避免擴大這一差距、造成更多政策工具的失穩?！跋鄳?，央行有望擇時(shí)先行調降OMO利率，以?xún)?yōu)先完成結構變革，使OMO從‘數量時(shí)代’轉向‘價(jià)格時(shí)代’?！背虒?shí)分析。