目前，我國經(jīng)濟運行低于潛在增速，處于較長(cháng)的下行調整周期。多數與會(huì )專(zhuān)家認為未來(lái)我國經(jīng)濟下行壓力較大，新經(jīng)濟動(dòng)能不足、消費尤其是服務(wù)類(lèi)消費下降較快。中美貿易戰對我國出口影響可控，帶來(lái)的長(cháng)期不確定性是更大的次生傷害。對于中美貿易爭端下的宏觀(guān)政策組合，專(zhuān)家建議，短期而言，貨幣政策以保持溫和通脹為首要目標；實(shí)施穩總量、優(yōu)結構和增韌性的精細化積極財政政策；做好政策組合搭配。長(cháng)期而言，在相關(guān)領(lǐng)域深化改革，突破體制制約以充分釋放增長(cháng)潛力；以開(kāi)放體制應對國際環(huán)境變化。
我國經(jīng)濟運行低于潛在增速，處于較長(cháng)的下行調整周期
專(zhuān)家認為，用核心CPI和PPI的綜合考量更適合反映中國全面物價(jià)水平。食品和能源受供給因素和外部因素影響大，價(jià)格波動(dòng)劇烈，核心CPI能更準確反映全面物價(jià)水平變化。另外，考慮到中國經(jīng)濟活動(dòng)中工業(yè)部門(mén)占比遠高于發(fā)達國家，核心CPI對經(jīng)濟活動(dòng)的覆蓋也顯得偏窄，再附加PPI，才能更完整地判斷全面物價(jià)變化。過(guò)去十年中，核心CPI、PPI與GDP、就業(yè)、企業(yè)盈利、PMI均為高度正相關(guān)關(guān)系。自2018年初以來(lái)，核心CPI與PPI持續處于下降通道。從這些指標看，中國經(jīng)濟運行目前低于潛在增速。
從經(jīng)濟周期視角來(lái)看，我國經(jīng)濟增速目前處于較長(cháng)的下行調整周期。我國經(jīng)濟增速在改革開(kāi)放40多年中經(jīng)歷了“三起四落”，目前處在第四次、也是最長(cháng)下行調整階段，預計今年會(huì )進(jìn)一步走低。其中，投資增速下滑是本輪經(jīng)濟下行的主要原因。我國實(shí)際固定資產(chǎn)投資增速自2010-2011年20%左右，曾一度降至負值，目前僅回升至5%上下的相對歷史低位；民間投資增速降幅較固定資產(chǎn)投資增速降幅更大。分部門(mén)來(lái)看，基礎設施投資在2012-2017年間持續發(fā)力，對支撐經(jīng)濟下行壓力發(fā)揮了重要作用。隨后受累于金融去杠桿與地方隱性債務(wù)治理，基建投資增速大幅回調；以民間投資為主的制造業(yè)投資增速降幅較大，經(jīng)歷過(guò)2018年的短暫回升，今年又顯著(zhù)回落；房地產(chǎn)投資從2010年中接近40%超高增速趨勢下調到2015年下半年接近零值，2016年以來(lái)該部門(mén)投資開(kāi)始復蘇，然而受各種因素拖累潛能難以充分釋放。凈出口對經(jīng)濟增長(cháng)貢獻年度波動(dòng)較大。中美貿易爭端與外部經(jīng)濟下行，對國內經(jīng)濟增長(cháng)產(chǎn)生明顯負面影響，并可能進(jìn)一步延伸加大。消費在本輪經(jīng)濟調整中表現比較穩健，然而消費增速近來(lái)也在明顯放緩。
有專(zhuān)家對我國未來(lái)的經(jīng)濟形勢判斷比較悲觀(guān)，認為下行壓力較大，新經(jīng)濟動(dòng)能不足、消費尤其是服務(wù)類(lèi)消費下降較快。專(zhuān)家通過(guò)大數據分析了4億消費者客戶(hù)，包括22萬(wàn)的自營(yíng)商戶(hù)和自營(yíng)企業(yè)，發(fā)現消費增速在下降。以“6.18”促銷(xiāo)活動(dòng)為例，“6.18”拉動(dòng)網(wǎng)上零售增長(cháng)20%左右，這與往年相比下降顯著(zhù)。也有專(zhuān)家使用移動(dòng)支付和工程機械等數據做分析，發(fā)現消費尤其是服務(wù)類(lèi)消費下降較快。經(jīng)濟下行期通常伴隨著(zhù)消費或者總需求的大幅度調整，同時(shí)以信息傳輸軟件、信息技術(shù)服務(wù)業(yè)等為代表的新經(jīng)濟增速回落，經(jīng)濟下行壓力明顯。
需要關(guān)注未來(lái)或會(huì )頻頻爆發(fā)的黑天鵝事件。這是因為在未來(lái)很長(cháng)時(shí)間內，大量民營(yíng)企業(yè)要重新修復資產(chǎn)負債表，影子銀行需要系統性地清理資產(chǎn)負債表。在清理整頓的過(guò)程中，可能會(huì )不斷地爆發(fā)出各種各樣的金融風(fēng)險，對總需求產(chǎn)生非常強烈的緊縮性影響。
中美貿易爭端長(cháng)期不確定性是更大的次生傷害
在全球范圍內，我國出口競爭力沒(méi)有受到貿易戰的明顯損傷。貿易戰爆發(fā)之后，中國在美國的市場(chǎng)份額下降，但是在非美市場(chǎng)的份額上升抵消了這一影響，中國在全球市場(chǎng)上的出口份額相對長(cháng)期歷史均值上升，相對2018年略微下降。這是因為人民幣對一攬子匯率相對劇烈的調整，吸收了關(guān)稅戰的影響。盡管如此，關(guān)稅戰重要的副作用是加劇了全球貿易和全球工業(yè)活動(dòng)的收縮。中國、歐洲、日本、美國以及其他新興經(jīng)濟體在共同承擔這一損失。也有專(zhuān)家指出，通過(guò)對我國出口企業(yè)和商戶(hù)的調研，他們對25%的關(guān)稅承受能力較差，部分企業(yè)將東南亞國家、韓國、中國臺灣等地作為出口中轉已引起多國關(guān)注，接下來(lái)我國的出口形勢會(huì )更加嚴峻，貿易爭端的影響逐步釋放。
貿易爭端短期內對中國資本市場(chǎng)造成了顯著(zhù)影響，但并不主導資本市場(chǎng)變化的主體格局?；仡櫲彰蕾Q易戰的國際經(jīng)驗，長(cháng)期來(lái)看貿易戰沒(méi)有影響資本市場(chǎng)變化的大格局，日本股市大起大落背后的主要原因是經(jīng)濟增長(cháng)與信貸環(huán)境的變化。但是在短時(shí)期內，貿易戰對于特定行業(yè)仍帶來(lái)了顯著(zhù)影響：對喪失上升潛力的行業(yè)，貿易爭端成為重新估值的催化劑，估值向下調整后難以恢復，如鋼鐵行業(yè)；對于有上升潛力的行業(yè)，貿易爭端對估值的影響也會(huì )帶來(lái)短期內的顯著(zhù)沖擊，沖擊過(guò)后的估值因行業(yè)發(fā)展有顯著(zhù)差異，如汽車(chē)行業(yè)和半導體行業(yè)。中美貿易爭端也對我國特定行業(yè)估值短期內帶來(lái)了影響，如上市公司中對美出口收入占公司收入超過(guò)20%的公司以及上市公司中電子設備相關(guān)產(chǎn)業(yè)的估值受到了一定影響。
中美貿易爭端帶來(lái)的長(cháng)期不確定性是更大的次生傷害。貿易戰帶來(lái)的長(cháng)期不確定性，一方面影響到全球供應鏈和產(chǎn)業(yè)布局調整。美國商會(huì )的調查表示，隨著(zhù)中美貿易摩擦的深化，約有三分之一美國公司已經(jīng)或正在考慮將生產(chǎn)基地轉移到海外，東南亞是他們的首選目的地。臺資、日資企業(yè)也表示計劃將大陸的產(chǎn)線(xiàn)撤回臺灣或轉移到東南亞、墨西哥等地。另一方面，這種不確定性削弱了市場(chǎng)的投資信心，使得我國的民營(yíng)企業(yè)和制造業(yè)活動(dòng)在系統地放慢步伐，這對于中國長(cháng)期的經(jīng)濟增長(cháng)動(dòng)力構成損害。
中美貿易爭端下的宏觀(guān)政策建議
短期來(lái)看，第一，貨幣政策以保持溫和通脹為首要目標?？紤]到中國仍是個(gè)經(jīng)濟結構快速變化的中高速成長(cháng)型國家，經(jīng)濟內部有更大幅度的相對價(jià)格調整需要，中國適應于稍高于發(fā)達經(jīng)濟體普遍采用2%的通貨膨脹目標，比如核心CPI和PPI的加權值在2.5-3%區間的通脹，這給相對價(jià)格調整留下了更充分的空間，減少了結構調整中的過(guò)渡期壓力。
有專(zhuān)家指出，面臨經(jīng)濟下行壓力，貨幣當局采取了一系列措施防止信用收縮，保障了市場(chǎng)上流動(dòng)性合理充裕。銀行間市場(chǎng)利率向貸款利率的傳導雖然存在滯后，但過(guò)去經(jīng)驗表明利率傳導會(huì )非常充分，銀行間市場(chǎng)利率從去年4月份到現在已經(jīng)持續下降了一年多時(shí)間，未來(lái)將會(huì )對汽車(chē)銷(xiāo)售、商品房銷(xiāo)售或者其他行業(yè)帶來(lái)積極作用，有效緩解經(jīng)濟下行壓力。也有專(zhuān)家認為，貨幣政策執行效果有待提升。金融市場(chǎng)面臨流動(dòng)性供給和流動(dòng)性分層問(wèn)題，體現在寬松的貨幣資金難以流動(dòng)到中小金融機構和實(shí)體經(jīng)濟，包商銀行事件后，中小銀行及部分非銀金融機構負債端成本上升，金融機構對較低信用資質(zhì)企業(yè)的融資提高了門(mén)檻。
第二，實(shí)施穩總量、優(yōu)結構和增韌性的精細化積極財政政策。穩總量，落腳點(diǎn)是保持廣義信貸的穩定增長(cháng)。當前廣義政府活動(dòng)（包括一般政府支出以及地方融資平臺）的廣義信貸增量占據全社會(huì )廣義信貸增量的40-50%，成為中國宏觀(guān)經(jīng)濟穩定的壓艙石，對此應保持政府舉債總量的適度穩定增長(cháng)。2019年專(zhuān)項債發(fā)行大幅提高，但遠不足以支持基建需要，需要加大針對公益和準公益類(lèi)項目建設的政府融資安排。上半年地方政府債和專(zhuān)項債發(fā)行前置，但是地方政府的基礎設施建設融資難題尚未解決。債務(wù)發(fā)行前置意味著(zhù)下半年資金來(lái)源空間收窄，相當大規模的融資需求仍要尋求影子銀行業(yè)務(wù)的支持，而這種舊的融資方式與地方政府債務(wù)管理新規和資管新規難以兼容。也有與會(huì )專(zhuān)家指出減稅降費、增支減收對地方政府財政帶來(lái)的壓力極大，單靠國有資本劃轉等方式不可持續，可能會(huì )倒逼地方政府再度回到增加土地、房地產(chǎn)以及非稅收入的道路上。優(yōu)結構需要鼓勵消費，增加消費者補貼，減少生產(chǎn)者補貼，這有助于提升資源配置效率；增韌性需要盡快出臺地方政府隱性債務(wù)綜合治理方案，政府要劃清政府和市場(chǎng)邊界，多管齊下處理地方政府隱性債務(wù)存量。
第三，做好政策組合搭配。一項政策的實(shí)施往往帶有負面影響，良好的政策組合有利于形成政策合力，抵消其負面影響，防止政策出現共振。例如美國在金融危機之后，實(shí)施極度寬松的貨幣政策，同時(shí)加強了宏觀(guān)審慎和微觀(guān)審慎監管，通過(guò)強監管的方式來(lái)避免可能形成的資產(chǎn)泡沫和過(guò)快增長(cháng)。
長(cháng)期來(lái)看，第一，在相關(guān)領(lǐng)域深化改革，突破體制制約以充分釋放增長(cháng)潛力。一是行政壟斷供地不利房地產(chǎn)投資。二是嚴控大城市政策取向抑制投資。我國城市化政策長(cháng)期秉持嚴控大城市方針，城市發(fā)展規劃一般會(huì )低估未來(lái)人口增長(cháng)規模。規劃人口低估伴隨大城市基礎設施和社會(huì )服務(wù)投資相對不足，加劇了公共設施和服務(wù)供不應求的矛盾和“大城市病”。三是不同類(lèi)企業(yè)的區別待遇不利于投資?？傮w投資效率較高的民營(yíng)企業(yè)在投資準入方面仍面臨較多行政管制，對民企的產(chǎn)權保護也有待加強。
第二，以開(kāi)放體制應對國際環(huán)境變化。一是降低進(jìn)口關(guān)稅，避免有效進(jìn)口稅率上升。這有利于我國增加世界其他地區的進(jìn)口，減少進(jìn)口品價(jià)格上升對國內經(jīng)濟的負面影響；增強其他地區的企業(yè)相對美國企業(yè)對中國出口的競爭力，刺激美國企業(yè)勸說(shuō)美國政府避免貿易戰；保持較低的進(jìn)口有效稅率水平是我國堅持對外開(kāi)放策略的具體體現，顯示了中國繼續對外開(kāi)放的姿態(tài)。二是堅持在多邊框架內解決國際爭端，積極參與包括CPTPP在內的區域經(jīng)濟合作機制，積極推動(dòng)WTO改革。三是加強我國中高端服務(wù)的國際競爭力。這需要平等對待我國制造業(yè)和服務(wù)業(yè)，需要對國內和國外兩個(gè)市場(chǎng)開(kāi)放，需要降低中高端服務(wù)業(yè)的市場(chǎng)準入門(mén)檻，需要在建立公平市場(chǎng)競爭環(huán)境、完善監管措施方面做出改革。
