2019年12月14日~15日，2020中國鋼鐵市場(chǎng)展望暨“我的鋼鐵”年會(huì )于上?？鐕少彆?huì )展中心隆重召開(kāi)。敦和資產(chǎn)管理有限公司首席經(jīng)濟學(xué)家徐小慶認為，房地產(chǎn)行業(yè)長(cháng)期硬著(zhù)陸風(fēng)險不大，但短期下行趨勢并未結束。短期看，房地產(chǎn)數據還沒(méi)有見(jiàn)底，長(cháng)周期看，房地產(chǎn)市場(chǎng)還有一波改善型需求帶來(lái)的增長(cháng)。
房地產(chǎn)行業(yè)對商品價(jià)格最大的支撐來(lái)自于施工和竣工。目前施工還維持在高位，竣工也在增加，隨著(zhù)明年房地產(chǎn)進(jìn)入竣工的高峰期，從商品本身內部的特征來(lái)看，竣工階段有色表現會(huì )強于黑色。從商品本身內部的特征來(lái)看，竣工階段有色表現會(huì )強于黑色。所以徐小慶認為，明年的有色行業(yè)比黑色行業(yè)更有機會(huì )。
展望大類(lèi)資產(chǎn)，徐小慶認為工業(yè)品雖然在經(jīng)濟下行周期當中，但并沒(méi)有表現出很明顯的下跌，這是由過(guò)去幾年地產(chǎn)施工和經(jīng)濟下行的錯位造成的。他預計明年房地產(chǎn)會(huì )出現回落，對工業(yè)品是一個(gè)利空因素，但是外需的恢復和相對弱勢的美元是利好，工業(yè)品內部的分化會(huì )加劇。在經(jīng)濟上行的時(shí)候，工業(yè)品容易形成共振，商品的相關(guān)性會(huì )大幅度的提高。但是在經(jīng)濟下行的時(shí)候，商品之間的相關(guān)性會(huì )減弱。也就是經(jīng)濟下行過(guò)程當中，商品的各自的微觀(guān)屬性可能會(huì )增強。
未來(lái)幾年，房地產(chǎn)市場(chǎng)最大的增量是改善性需求
徐小慶指出，房地產(chǎn)行業(yè)長(cháng)期硬著(zhù)陸風(fēng)險不大，但短期下行趨勢并未結束。2019年房地產(chǎn)情況好于年初預期，房地產(chǎn)銷(xiāo)售依然保持韌性。地產(chǎn)開(kāi)發(fā)商降價(jià)促銷(xiāo)是銷(xiāo)售保持平穩的關(guān)鍵。數據顯示，上市房企在3季度開(kāi)始加大降價(jià)促銷(xiāo)力度，銷(xiāo)售價(jià)格同比迎來(lái)2015年3季度以來(lái)的首次負增長(cháng)。開(kāi)發(fā)商由于其他融資渠道受限，需要通過(guò)加大促銷(xiāo)的力度，來(lái)盡快回籠資金。因此在判斷未來(lái)房地產(chǎn)市場(chǎng)的走勢時(shí)，價(jià)格是一個(gè)非常重要的變量。
徐小慶認為，隨著(zhù)中國人口老齡化，房地產(chǎn)的需求將逐步回落，但是改善型需求仍將對地產(chǎn)行業(yè)產(chǎn)生推動(dòng)作用。他預計未來(lái)5年內人口增速將繼續下降，但仍會(huì )保持正增長(cháng)。中國未來(lái)5年出生人口的最后一個(gè)高峰85后將逐漸步入35—49歲這一年齡段。25—34歲人口下降，35—49歲人口上升，意味著(zhù)房產(chǎn)的剛需下降，改善型需求上升。但政策限制了改善型需求加杠桿的能力，體現在二套房的貸款利率較高上。所以短周期來(lái)講，房地產(chǎn)銷(xiāo)售的下行趨勢尚未改變。
房地產(chǎn)行業(yè)對商品價(jià)格最大的支撐來(lái)自于施工和竣工。目前施工還維持在高位，竣工也在增加，隨著(zhù)明年房地產(chǎn)進(jìn)入竣工的高峰期，從商品本身內部的特征來(lái)看，竣工階段有色表現會(huì )強于黑色。所以徐小慶認為，明年的有色行業(yè)比黑色行業(yè)更有機會(huì )。
對于基建投資能否對沖地產(chǎn)投資下滑，徐小慶表示，雖然房地產(chǎn)投資回落基建投資回升，可能是現在市場(chǎng)的一個(gè)共識，但是他認為，基建投資很難像過(guò)去那樣，保持10%—20%的增長(cháng)，預計明年增速將比今年高，但增幅有限。
展望全球貿易和制造業(yè)的未來(lái)，徐小慶表示，全球貨幣政策寬松的滯后效應開(kāi)始顯現，全球貿易和制造業(yè)的景氣度將有所改善?，F在全球PMI正處在見(jiàn)底回升的階段，而中國的PMI周期領(lǐng)先于全球，將率先回暖。
談及中國的貨幣政策，徐小慶指出，今年國內貨幣政策的寬松主要體現在匯率上。過(guò)去兩年中國經(jīng)濟處于下行過(guò)程當中，匯率的貶值不僅僅相對于美元貶值，更重要的是相對于很多亞洲新興市場(chǎng)貨幣都是貶值的。人民幣貶值對于經(jīng)濟起到的正面作用被市場(chǎng)低估了。中國經(jīng)濟的韌性，尤其是制造業(yè)的韌性，很大程度上取決于匯率政策而不是利率政策。
而談及美聯(lián)儲寬松的貨幣政策，徐小慶表示，全球貿易失衡的格局改善，貿易再平衡使得海外機構對美債的需求下降，美國國內銀行體系持有美債比例提高，美聯(lián)儲必須擴表才能維持財政擴張，聯(lián)儲銀行體系超儲占比回升往往導致美元走弱。
徐小慶認為，工業(yè)品雖然在經(jīng)濟下行周期當中，但并沒(méi)有表現出很明顯的下跌，這是由過(guò)去幾年地產(chǎn)施工和經(jīng)濟下行的錯位造成的。他預計明年房地產(chǎn)會(huì )出現回落，對工業(yè)品是一個(gè)利空因素，但是外需的恢復和相對弱勢的美元是利好，工業(yè)品內部的分化會(huì )加劇。在經(jīng)濟上行的時(shí)候，工業(yè)品容易形成共振，商品的相關(guān)性會(huì )大幅度的提高。但是在經(jīng)濟下行的時(shí)候，商品之間的相關(guān)性會(huì )減弱。也就是經(jīng)濟下行過(guò)程當中，商品的各自的微觀(guān)屬性可能會(huì )增強。今年以來(lái)，幾個(gè)大類(lèi)資產(chǎn)表現是完全不同的，基本上沒(méi)有出現同漲同跌的情況，其中農產(chǎn)品表現要好于工業(yè)品。
出口型制造業(yè)在好轉
徐小慶日前在公開(kāi)演講中表示，制造業(yè)本身具有全球共振性的特征，過(guò)去一段時(shí)間，全球貨幣政策的寬松其實(shí)已經(jīng)開(kāi)始有一些作用?！半m然我們也認為貨幣政策的效果在邊際上在遞減，但是他還是有用的?！毙煨c指出，從全球利率的變化，其實(shí)已經(jīng)能夠看到持續的利率下降，對于PMI的提升從統計來(lái)看，這幾年都是中國在全球的大周期當中走在最前面，然后是其他新興市場(chǎng)，然后是歐洲，然后是美國。
因為歐洲是受出口依賴(lài)大的經(jīng)濟體，而美國則是相對更內需型的，所以美國一定是最后?！拔覀兛吹阶罱腜MI是，新興市場(chǎng)先起來(lái)，財新的PMI也是比官方PMI起來(lái)的早?！毙煨c表示，上次出現財新PMI比官方PMI先起來(lái)是在2015年四季度，因為財新統計當中中小企業(yè)居多，所以它對出口的敏感度是比較高的，一般財新的數據好，往往說(shuō)明出口的改善會(huì )比較明顯。
此外，從利潤增長(cháng)來(lái)看，總的利潤增長(cháng)還是在下滑，但盈利企業(yè)的數量在上升，說(shuō)明總體的盈利的相對比較差，（可能）是因為大企業(yè)盈利現在還不太好，但是小企業(yè)營(yíng)業(yè)已經(jīng)開(kāi)始向上。從中國加工貿易順差來(lái)看，中國的出口份額基本沒(méi)有變化，其實(shí)還稍微有所上升。
“我對出口和制造業(yè)這塊是比較樂(lè )觀(guān)的，一方面可能跟貿易局勢緩解有關(guān)，但更重要的是全球的貨幣寬松的一個(gè)溢出效應?！毙煨c表示，從PMI庫存與GDP庫存數據變化看，PMI庫存往往會(huì )領(lǐng)先一年左右，也就是說(shuō)，今年P(guān)MI的原材料、產(chǎn)成品庫存開(kāi)始往上走，意味著(zhù)明年的GDP當中的這部分庫存對GDP的貢獻會(huì )由負轉正。
匯率政策效果“被低估”了
徐小慶指出，今年貨幣政策最大的感受是，從單一的利率角度轉向利率匯率雙管齊下的做法上了。其中最大的看點(diǎn)是，人民幣在破7之后，并沒(méi)有出現市場(chǎng)此前擔憂(yōu)的股票下跌、房?jì)r(jià)大跌，資本外逃等情況。
因為以前總是擔心貶值會(huì )帶來(lái)大量的資本外流，所以中國過(guò)往每一次宏觀(guān)經(jīng)濟下滑時(shí)，都是用利率來(lái)解決問(wèn)題。大家都知道，用降息去刺激經(jīng)濟最大的問(wèn)題就是，只利好房地產(chǎn)；此外還有一個(gè)問(wèn)題就是，它對制造業(yè)傳導不出去。
匯率手段的好處在于，他對所有企業(yè)都是平等的，沒(méi)有歧視；且是立竿見(jiàn)影，不存在傳導時(shí)間的問(wèn)題。另外，對于大家擔心的輸入性通脹問(wèn)題。徐小慶表示，“中國如果是因為自己的需求不好而去貶值，全球又怎么可能會(huì )出現高通脹？”
徐小慶認為，當匯率政策一旦擺脫7的束縛之后，就沒(méi)有什么可怕的了。他指出，當匯率的空間打開(kāi)之后，中國的經(jīng)濟轉型就開(kāi)始要往成功的方向走了。就可以擺脫對房地產(chǎn)的依賴(lài)，重新回到制造業(yè)立國。
“靠利率的結果永遠都是房地產(chǎn)受益，今年政策上一個(gè)減稅，一個(gè)貶值，這都是過(guò)去宏觀(guān)調控當中不常用的。這些手段其實(shí)有利于經(jīng)濟逐步擺脫對地產(chǎn)的依賴(lài)，而轉向制造業(yè)的升級上?！?/div>
徐小慶表示，這個(gè)變化從投資的角度來(lái)講，最重要的邏輯是，大的方向應該是去做多那些跟制造業(yè)相關(guān)的行業(yè)，或者是跟制造業(yè)需求相關(guān)的商品，而應該是相對看空那些跟地產(chǎn)相關(guān)的行業(yè)或者是商品。
外匯儲備回升或“超預期”
徐小慶指出，貨幣政策現在因為豬的問(wèn)題不能放松，但是由于不是全面性的通脹，也很難收緊，基本是這么一個(gè)狀況。
他認為，貨幣政策如果要寬松的話(huà)，只有一種可能，就是房?jì)r(jià)要持續性的下跌。徐小慶分析稱(chēng)，信用結構層面，可以看到企業(yè)的融資開(kāi)始回升，企業(yè)的融資結構當中的貸款也都開(kāi)始往上走。他認為這本身就（說(shuō)明）是在逐步削弱房地產(chǎn)，更多轉向支持制造業(yè)；它是結構的調整，而不是總量的寬松。
外部方面，徐小慶認為最大的看點(diǎn)是美聯(lián)儲的擴表，它會(huì )帶來(lái)美元強勢周期的結束?！拔艺J為美元明年是大概率是要持續走弱的?！毙煨c分析稱(chēng)，這里面主要的邏輯是美國的高赤字的問(wèn)題。因為美國現在也是居民不帶杠桿，企業(yè)不加杠桿，只有政府加杠桿。
周期股能買(mǎi)嗎？
徐小慶認為，房地產(chǎn)和周期股明年可能出現預期差的修復機會(huì )，且龍頭股的機會(huì )大于商品。他從房地產(chǎn)市場(chǎng)的現狀入手進(jìn)行解答。
他說(shuō)，房地產(chǎn)在2019年的表現遠好于市場(chǎng)預期，銷(xiāo)售保持強勁。這要分需求和購買(mǎi)力兩個(gè)維度看?！靶枨筮€是有一定的剛性需求，但是如果價(jià)格太高，大家還是買(mǎi)不起?，F在的情況是，購買(mǎi)需求還沒(méi)有進(jìn)入持續下行的周期，但是購買(mǎi)能力進(jìn)入了瓶頸，所以，如果房?jì)r(jià)出現明顯回落，銷(xiāo)售是可以起來(lái)的，不會(huì )進(jìn)入越跌越?jīng)]人買(mǎi)的情況。這從上市房企的數據可以很明顯看到，上市房企銷(xiāo)售價(jià)格同比2015年三季度以來(lái)首次出現負增長(cháng)，但銷(xiāo)售量起得很快，說(shuō)明降價(jià)帶來(lái)了比較好的效果。所以地產(chǎn)現在我稱(chēng)之為不好不壞的狀態(tài)?！毙煨c說(shuō)。
具體來(lái)看，盡管從人口的角度看，市場(chǎng)普遍對于房地產(chǎn)的需求表示悲觀(guān)，但徐小慶認為，未來(lái)房地產(chǎn)市場(chǎng)最大的增量是改善型需求，而不是剛性需求。這意味著(zhù)，人均居住面積在未來(lái)是有望提升的，住宅長(cháng)期需求仍有望支撐銷(xiāo)售中樞保持平穩。因此，徐小慶給出的結論是，短期看，房地產(chǎn)數據還沒(méi)有見(jiàn)底，長(cháng)周期看，房地產(chǎn)市場(chǎng)還有一波改善型需求帶來(lái)的增長(cháng)。
傳導到A股和商品期貨市場(chǎng)，投資者又該如何決策？
徐小慶說(shuō)：“我的看法是，如果你是做商品，你應該關(guān)心需求的增長(cháng)，如果新開(kāi)工沒(méi)有增長(cháng)，商品就沒(méi)什么機會(huì )。如果你是做股票，不用關(guān)心增長(cháng)，只需要關(guān)心有沒(méi)有大幅下滑的風(fēng)險，因為沒(méi)有增長(cháng)這個(gè)因素已經(jīng)在股價(jià)中充分反映了。我的觀(guān)點(diǎn)是，地產(chǎn)的增長(cháng)在明年還是會(huì )繼續放緩，但是如果沒(méi)有大的風(fēng)險的話(huà)，股票會(huì )有一個(gè)預期差的修復機會(huì )。存量市場(chǎng)中，龍頭股的機會(huì )將大于商品的機會(huì )?！?/div>
(王寧)
來(lái)源：期貨日報
編輯：楊凱
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